一、PCB行业概况:周期+成长属性的赛道

印制电路板(PCB)是电子产品的关键电子互联件，被誉为“电子产品之母”。由于 PCB 行 业下游应用领域广泛，且经济成长状况反应当地终端产品需求强弱，因此 PCB 受宏观经 济周期性波动以及电子信息产业发展影响较大，PCB 产值增速与全球 GDP 成长率间呈现 高度正向相关。根据国际货币基金组织 IMF(2021/10)预测，2021 年全球经济将成长 5.9%， PCB 产业有望顺周期强劲成长。

PCB 市场规模不断扩大，正形成新一轮增长态势。全球 PCB 行业共经历过四个增长周期， 1980-1990 年为发展初期，电子电器设备需求全面开花—家用电器、军用装备，民用通讯 等带动市场增长；1993-2000 年受益于台式计算机的升级而快速增长；2002-2008 年的主 要由功能手机和笔记本电脑民用化普及引领 PCB 增长；2010-2014 年核心驱动力是 3G、 4G 通信技术发展带来的基站以及 iphone 4 的问世开启智能手机的快速放量。目前，我们 正处于第五轮增长周期中，主要由 5G 带来云计算以及物联网等技术变革，助力 5G 基站、 通信设备以及新能源车的增长。据 Prismark 预测，2020-25 年 CAGR 预计为 5.8%，到 2025 年将达 863 亿美元。

PCB 板块自 2021 年三季报后修复反弹，PE 估值仍处于历史低位。2019 年 PCB 行业受 5G 拉动由周期向成长切换，PCB 厂商业绩估值双升。2020 上半年随着疫情逐渐得到控 制，汽车电动化、智能化引领 PCB 新一轮增长，PCB 产值逐步恢复。2020 下半年由于： 1)铜价、树脂等原材料价格上升，覆铜板涨价，PCB 厂商成本提升；2)受 2020 上半年 5G 基站积极拉货、疫情和贸易摩擦的影响，2020 下半年 5G 基站建设不及预期；3)疫情致海 外需求下滑，同时外汇剧烈波动带来汇兑损失，据统计，A 股上市公司中 PCB 厂商整体 海外营收占比约 56%，对盈利能力产生了明显侵蚀。因此(申万)PCB 行业指数自 2020 年 7月高点(2020/7/13收盘价6002.8)至2021年低点(2021/5/21收盘价3412.87)回调近43%， PCB 厂商业绩和估值都相应承压。

从2021近半年的相对收益看，由于PCB板块成本压力有望逐步减缓、下游需求稳步复苏， 2021/6/14-2021/11/14 电子板块和沪深 300 区间涨幅分别为 22.26%和-0.42%，印制电路 板块涨幅 23.22%，跑赢大盘，目前整体估值仍处相对低位。

二、PCB上游涨价影响几何

覆铜板(Copper Clad Laminate)是制作 PCB 的核心材料，起导电、绝缘、支撑等功能，对 于 PCB 产品的性能至关重要，占 PCB 总成本的 30%，直接材料约占 PCB 总成本的 60%。 根据机械刚性，覆铜板可分为刚性覆铜板、挠性覆铜板和特殊覆铜板(金属、陶瓷等)。根 据增强材料和树脂品种的不同，刚性覆铜板又可分为玻纤布基板(FR-4)、纸基覆铜板(XPC、 FR-1、FR-2)、复合基板(CEM-1、CEM-2)等。其中，FR-4 是目前 PCB 制造中用量最大、 应用最广的产品，约占全球 CCL 产值的 58.5%。

铜箔约占覆铜板生产成本的 42%。覆铜板主要是将增强材料浸以树脂粘结剂，在一面或 双面覆以铜箔，最后经热压而成板状材料。增强材料主要包括纤维素纸、电子玻璃纤维纺 织布、电子玻璃纤维纸等，赋予覆铜板一定的机械强度。增强材料与粘结剂组成覆铜板的 绝缘基体，带给覆铜板电子电气、机械、化学等性能；铜箔能使得最后制成的印制电路板 形成导电线路。结合南亚新材、超华科技等公司的原材料采购情况，覆铜板生产成本中铜 箔最高约为 42%；其次是树脂占比为 26%；玻纤布约占 19%。在厚覆铜板中树脂、玻纤 布占成本的比重相较薄板有所提高。

2.1.1 铜箔：价格高位震荡，铜矿供应偏紧格局有望逐步缓解

铜箔直接和间接占 PCB 总成本的 22%。铜箔行业通行“铜价+加工费”的定价模式，一部 分是 PCB 铜箔的主要原材料——阴极铜，对应更上游的即期铜价格，另一部分是加工费。 其中，铜的采购成本约占铜箔总成本的 77%，为铜箔价格的主要影响因素。

1）铜价

疫情冲击下，供给、货币、需求共同推动铜价上涨。2020 下半年，由于全球货币保持宽 松政策，美元低位运行，铜的金融属性得到强化，避险资金流入，推高了资产的价格。随 着疫苗的加速推广，投资者对全球经济复苏的预期有所提高，同时中国铜消费呈现淡季不 淡趋势。但铜主产国智利、秘鲁等地疫情反复铜矿产量回升缓慢，外加海运紧张影响短期 铜矿供应，在供应偏紧、需求回升等多重因素影响下，铜价大幅上涨，2021 年 6 月 LME 铜均值为 9632 美元/吨，同比+67%。

LME 铜库存较低，短期高位震荡。2021 年，LME 铜价在 9 月份短期回调后 10 月中旬创新 高突破 11000 大关，主要原因在于欧洲正在面对能源危机带来的电力短缺，全球最大锌冶 炼企业之一 Nyrstar 预计将削减其 50%锌产量。欧洲的铜冶炼产能占全球比重超过 13%， 因此引发了市场对海外铜供给的担忧。铜受矿端和废铜影响整体供应依然趋紧，需求端近 期恢复较好，库存处于历史较低水平，截至 2021 年 11 月 12 日，LME 铜总库存为 10 万吨。

2）铜箔加工费

铜箔主要分为锂电铜箔和标准铜箔。其中锂电铜箔主要用于锂电池的生产，而标准铜箔则 主要用于 PCB 以及 CCL 的生产。铜箔加工费暨单位加工收入取决于产品工艺的要求以及 市场竞争程度，一定程度上可以反映市场供需关系。

铜箔企业订单畅旺，加工费上涨。据 SMM 上海有色金属网，2021 年 10 月 8μm 锂电铜 箔加工费约 3.63 万元/吨，6μm 铜箔加工费为 4.63 万元/吨，由于下游市场需求旺盛，铜 箔加工费仍处于上涨趋势。

铜矿供应偏紧格局有望逐步缓解，铜箔成本有望逐季回稳。欧洲的能源危机短期难以解决， 但 2021 年 11 月美联储 FOMC 会议开启了 taper，每月缩减资产规模，宏观流动性收缩的预 期压制铜价，我们认为铜价在短期挤仓过后或有回落，截至 2021 年 11 月 12 日，注销仓 单已降至 5 万吨，注销仓单比例降至 50%。长期看，随着秘鲁和智利疫情逐渐缓和，铜矿 产量有望进一步回升，2021 年 LME 铜名义价格均价为 9,122 美元/吨，较 2020 年的 6,169 美元/吨增长 47.9%，2022 和 2023 年预计分别为 8,846 和 8,650 美元/吨，铜价的震荡下行有望带动铜箔成本回稳。

2.1.2 环氧树脂：价格短期或将维持高位，供给和成本压力有望逐渐缓解

环氧树脂具有力学性能高、粘接性能优异、固化收缩率小(产品尺寸稳定、内应力小、不 易开裂)、绝缘性好、防腐性好、耐热性好(可达 200℃或更高)等特点。可被用作覆铜板(CCL) 基材粘合剂、电子封装材料、涂料成膜物质、风力发电机叶片/飞机等结构件、以及高级体 育及日常用品的基材。 环氧树脂价格自 2020 年 8 月开始上行，至 2021 年 4 月达到高点 35550 元/吨，华东、黄 山、山东三个市场的月平均价格累计上涨 120%。原因主要在于：

1)环氧树脂的主要原材料环氧氯丙烷和双酚 A 价格持续走高，吞噬环氧树脂利润。

进口双酚 A 是国内供应的重要来源之一，2020 下半年因疫情以及海运紧张+国内需求回暖 使得货源紧缺，价格上涨。2020 年 4 月华东、华南、山东等地主流均价仅为 8211 元/吨， 2021 年 4 月主流均价 28931 元/吨达到历史较高位置，累计涨幅 252%。

2021 年 9 月因华东地区环氧氯丙烷企业受能耗双控影响，主流企业停车使得市场供应下 降明显，且有部分环氧氯丙烷企业陆续有检修计划，市场价格再次上涨。2021 年 10 月华 东、黄山、山东等地主流均价仅为 10798 元/吨，2021 年 11 月主流均价 19756 元/吨达到 历史较高位置，累计涨幅 83%。

2)风电抢装占用较大部分环氧树脂产能，致使环氧树脂供不应求。

风机叶片材料主要是纤维增强的环氧树脂和不饱和聚酯，风力发电机组运行时会遭受诸多 恶劣环境，因此会采用环氧树脂等涂料进行保护。我国环氧树脂在涂料领域的应用占比为 47%。由于补贴政策的调整，陆上风电新增并网装机 71.67GW 超预期，较 2019 年大幅 增长 178.4%，风电抢装致使环氧树脂供不应求。

3)美、欧寒潮致多家化工厂停工，国内环氧树脂产能利用率较低。

我国虽是全球最大的环氧生产国和消费国，但内资环氧树脂生产企业起步较晚，覆铜板、 风电涂料等特种环氧树脂进口依赖程度高。2021 年 2 月中旬，美欧多地遭遇极寒天气， 化工厂大面积关停，中化新网测算环氧树脂减产 62%。国内固体环氧树脂工厂整体开工率 维持在 40%-50%左右，2021 年 9 月受“能耗双控”政策的影响，江苏、云南、陕西等多地 化工企业停车减产，环氧树脂一货难求。

环氧树脂价格短期或将维持高位，但供给/成本压力有望逐渐缓解。截至 2021 年 10 月末 环氧树脂价格均值为 31890 元/吨，下游风电受补贴政策影响，大规模抢装高点已过，但 由于风电、电子需求仍保持较高景气度，预计环氧树脂高价仍将延续。但随着环氧氯丙烷 涨幅趋缓、双酚 A 价格震荡走低，环氧树脂生产成本涨幅趋缓。（报告来源：未来智库）

2.1.3 玻纤布：价格维稳，有望逐步回归合理水平

电子级玻璃纤维纱(电子纱)由叶蜡石、方解石、硼钙石、硅砂等八种原料混合、加热，再 经铂金漏板高速拉成玻璃纤维单丝，最后合捻成玻璃纱。电子纱具备优异的耐热性、耐化 学性、耐燃性以及电气及力学性能，因而被广泛用于电绝缘产品中。电子纱依其单纤直径 粗细不同分为粗纱(9μ含以上)、细纱(7μ~5μ)及超细纱(5μ以下)。 电子布是电子纱的直接下游制品，占据电子纱 95%以上的产能，是覆铜板(CCL)及印制线 路板(PCB)的基础材料。电子纱经过整经、上浆、编织和退浆等工艺处理后可制成电子布。

供需促进行业不断向好，电子布涨幅 175%。2020 年受疫情影响玻纤纱在海外市场订单 大幅减少，价格回落。据卓创资讯，2020年7月电子纱G75市场价格实际成交在7800-7900 元/吨，部分中高端产品价格较高；电子布主流报价在 3.2 元/米左右。随着供需关系紧张， 玻纤价格不断上行，截至 2021 年 7 月初，G75 电子纱均价达到 17000 元/吨，累计涨幅 约 115%；电子布主流报价 8.7-8.8 元/米，个别小户价可至 9.0 元/米，累计涨幅 175%。

原因一：我国玻纤竞争格局相对集中，新增供给有限。

我国电子纱、电子布行业起步较晚，由于其极高技术和资金壁垒，初期只有泰山玻纤、杭 州玻璃、中国巨石和重庆国际等企业进入该行业。随着港台等地区成本的上升，建滔、台 玻、必成纷纷到大陆投资建厂，全球 PCB 产业向中国大陆的转移，安徽丹凤、四川玻纤 和河南光远也相继进入。由于国家对于环保管制趋严，使得新进行业的可能性变小，行业 内企业的数量长时间保持稳定，新增供给有限。

原因二：高端电子纱主要来源于国外进口，国外产能受疫情影响恢复缓慢，供应量紧俏。

具体分产品类别看，我国电子纱/布供给仍以中低端产品为主。在电子纱领域，能够生产 5 μm 以下的超细纱厂家包括南亚必成、台玻台嘉以及重庆国际，超细/极细纱市场份额主 要由日东纺、AGY 占据。在电子布领域，巨石和泰山以厚布/薄布为主，宏和科技、林州 光远、重庆国际具有超薄/极薄布生产能力。

原因三：需求高企，行业内企业库存处于较低水平。

2021 年，受益于国内疫后恢复良好，风电、新能源、家电等行业需求旺盛，玻纤行业基 本面持续向好。周期性因素影响，行业内企业的库存处于较低水平，在需求复苏态势下短 期内呈现供应紧张。

电子纱价格维稳延续，电子布价格长期有望逐步回归合理水平。电子纱价格高位维持下，市场需求尚需时间消化，由于池窑厂电子纱自用量居多，外售量有限，下游需求订单支撑 下，供需仍然偏紧，电子纱价格维稳延续。但高盈利驱动下各企业扩产意愿强烈，据各公 司官网，2021-22 年宏和科技、中国巨石、泰山玻纤新增电子纱产能约为 22-25 万吨。长 期看，玻纤纱价格有望带动电子布逐步回归合理水平。

我们预计由于疫情影响海外供给，短期内，厚布、薄布价格回稳速度或将快于超薄/极薄布。 长期看，随着宏和科技黄石二期等超细/极细纱项目逐步落地、成本方面有望比进口纱线更 具备优势，超细/极细纱价格将会有所下降，为覆铜板以及 PCB 厂商生产成本带来极大优 化。

2.2 涨价传导节奏如何

覆铜板厂商议价能力强于 PCB 厂商。由于覆铜板配方体系较为复杂、资金投入较多，并 且一款较为完善的全新配方一般需要 2-5 年左右的开发周期，具有较高技术壁垒，因此覆 铜板市场集中。根据 Prismark 统计，2018 年全球覆铜板行业格局中，建滔积层板以 14% 的份额占据龙头地位，生益科技和南亚塑胶占比为 12%，全球前十大覆铜板厂商合计市占 73%。

而 PCB 厂商由于下游为各类终端应用细分品类较多、PCB 定制化程度高、客户黏性较强 等多种因素导致 PCB 集中度相对较低，根据 2019 年 NT information 统计，全球前十大 PCB 厂商合计市占不到 36%。因此覆铜板厂商对下游有较大话语权。

覆铜板厂商经历毛利受损——转嫁成本——涨价受益。覆铜板厂商通常会与 PCB 厂商签 订有条件涨价合同，在上游原材料涨价幅度超过约定条件后商议执行新价格，因此覆铜板厂商对于上游原材料的涨价反应较为敏锐。通过对比覆铜板厂商成本涨幅与 PCB 厂商采 购涨幅，以及覆铜板厂商毛利率变动情况，可以看出 PCB 厂商的采购价格变动幅度一般 高于覆铜板成本增长幅度，覆铜板厂商由于议价能力强，在短期的业绩承压后，可以将成 本压力转移至 PCB 厂商，最后受益于涨价，毛利率提升。

建滔积层板领涨，毛利率和股价随之走高。建滔积层板在覆铜板行业市占率领先，在铜箔 等原材料涨价时期通常由建滔率先涨价，随后联茂、南亚、台光等厂商跟随，中小覆铜板 厂商也相应调高覆铜板价格。覆铜板龙头建滔积层板在 2016、17 年多次涨价，2017H1 毛利达到高点 26.44%，股价也相应从 2016/1/4 的 1.855 涨至 2017/9/18 的 9.191，区间 涨幅 395.47%。

PCB 厂商对于涨价反应滞后覆铜板厂商约一个季度。PCB 厂商的存货通常会保持在销售 收入的 10-20%，因此 PCB 厂商对于涨价的财务反应通常滞后覆铜板厂商涨价 2-3 个月。

PCB 成本转移需要 1-2 个季度，毛利率受损。由于 PCB 定制化属性明显，从订购、样板、 到批量生产通常需要 1-2 个季度，因此 PCB 厂商对于覆铜板厂商的涨价通常需要 1-2 个 季度转移在新订单中。并且，由于 PCB 厂商集中度较低、议价能力较弱，因此成本压力 通常无法完全转移。

2.3 看2016-17涨价周期，展望后市PCB修复弹性

上一轮覆铜板涨价出现在 2016-17 年，主要原因是：

1)供需失调：对比 2017 年覆铜板和 PCB 产量可以看出，中国 PCB 产量 2017 年增速为 5.23%，全球 PCB 产值增速达到 8.55%，相比 2016 年都有所上升。而覆铜板产量增速 2017 年仅为 5.16%，低于 2016 年的 7.25%，扩产力度小于整体需求，覆铜板厂商库存 也随之下滑。

2)原材料价格上升：2016 年以来，锂电池对上游材料铜箔需求快速提升，同时由于锂电 铜箔的利润高于电子铜箔，因此挤压了覆铜板对铜箔的供给。铜箔的扩产周期较长，短期 内供不应求，铜箔加工费的上涨。同时，由于智利 Escondida、秘鲁 CerroVerde、Grasberg 等各铜矿大厂罢工事件致使 2017 年全球铜矿供给减少，铜价上涨推升了覆铜板成本。

PCB 厂商成本压力最大时点已过，业绩有望逐步修复。2021 年覆铜板涨价的主要原因在 于上游原材料铜箔、玻纤布、树脂的价格大幅上涨。同时，疫后经济回暖、PCB 需求顺 周期回升、新能源车旺盛需求高于预期支撑覆铜板涨价。

目前覆铜板各原材料价格已达历史较高水平，随着新增产能项目的逐渐投产，原材料供需 紧张格局有望逐步缓解，继续上升空间有限。并且覆铜板厂商 2021 年上半年已将成本压 力基本转移至 PCB 厂商，继续涨价动力有望减缓。随着 PCB 厂商通过在新订单加价方式 转移部分成本压力、产品结构调整向高毛利产品方向发展，我们预计 PCB 厂商成本端压 力最大时点已过，在 2021Q3 开始缓解，提升利润、修复业绩。

受到客户结构以及营收规模影响，胜宏科技、世运电路毛利率弹性较大。比较各 PCB 厂 商毛利率受 2016-17 年覆铜板涨价的影响，深南电路、沪电股份、景旺电子、胜宏科技、 兴森科技因为营收规模较大，毛利率在涨价周期中仅下滑 1-4%，且毛利率在 1-3 个季度 内恢复。

以胜宏科技为例，假设其他因素均不发生变化，原材料平均采购价格每上涨 10%，主营业 务毛利率平均下降 4%-5%。2021Q1，胜宏科技的覆铜板、半固化片、铜球、铜箔四种主 要原材料的采购单价分别上涨 23.88%、16.74%、25.10%和 18.03%，主营业务毛利率为 17.92%，较 2019、2020 年分别下降 4.51%、2.05%。 奥士康和世运电路规模相对较小，因此毛利率变动较大，分别下滑 8.43%、10.85%。相 较而言，世运电路虽然跌幅较大，但涨幅同样较大为 4.48%，毛利率修复空间更大。

三、下游需求高景气，PCB厂商业绩增长确定性强

3.1 通信/服务器PCB需求下半年起有望逐步回暖

3.1.1 基站建设有望逐步复苏，中长期建设乐观

下半年国内 5G 基站建设复苏。2020 上半年，受中美贸易摩擦、设备加速去美化致供应 链重新验证测试调整出货节奏、5G 建设结合 5G 生态建设调整节奏、缺芯等因素影响， 国内 5G 建设阶段性放缓。2020 年全国移动通信基站总数 931 万个，全年净增 90 万个， 其中新建 5G 基站 58 万个，全部已开通 5G 基站超过 71.8 万个。据工信部统计显示，截 止 2021 上半年，国内已开通 5G 基站超过 96.1 万个。工信部在全国工业和信息化工作会 议上表示 2021 年将有序推进 5G 网络建设及应用，新建 5G 基站 60 万个以上。国内运营 商 5G 基站集采已于 2021 年 6-7 月陆续启动，订单密集落地，下半年 5G 建设步伐有望 逐步加快，带动上游产业链景气度回升。根据前瞻产业研究院测算，国内 5G 基站市场空 间市场规模 2020-22 年将持续走高，2022 年将达到 1980 亿元。

全球运营商资本开支回升，中长期乐观看待 5G 建设。据 Ovum 数据，全球运营商资本开 支预计 2021 年达 3500 亿美元，其中美国主要运营商支出回升至 684 亿美元,同比增加约3.5%，预计全球运营商资本开支 2022 年达 3600 亿美元，将处于历史高位。国内三大运 营商 2021 年资本开支合计将增长至 3470 亿元，同比增加 4.38%。

长期看，在网络化、数据化、云化趋势下，人类对通信需求仍持续增长，看好后疫情时代 海内外 5G 基站建设的恢复。在国内市场，假设国内 5G 宏基站数量约为 4G 基站的 1.2-1.5 倍，则 5G 宏基站总量有望突破 500 万，微基站有望突破 1000 万。据测算，国内 5G 基 站 PCB 总产值约为 1080 亿元，目前 5G 基站 PCB 仍具备 4-5 倍空间。

3.1.2 云计算市场扩张、服务器平台升级带动PCB增长

云计算市场不断扩张。全球云计算市场空间巨大，疫情刺激下数字化转型加速，长期呈现 稳定增长的趋势。IDC 数据，2020 年全球云计算(IAAS+PAAS+SAAS)市场规模达到 2915 亿美元，较 2019 年增长 23.79%，2021 年有望达到 3497 亿美元，预计 2020-24 年，全 球 IAAS/PAAS/SAAS 市场规模 CAGR 分别为+20%/23%/12%，全球云计算市场有望继续 维持高速增长的态势。

云计算、大数据扩张拉动数据中心建设需求。2020 年全球数 据中心的资本支出为 1870 亿美元，与上一年持平。随着与疫情相关的不利因素得到缓解， 超大规模云数据中心(Hyperscale Cloud data center)的资本支出预计将在 2021 年增长 20%。整体数据中心的资本支出将在 2021 年恢复强劲的个位数百分比增长。数据中心建 设成本结构中服务器和网络设备占比较高，合计占总成本的比重为 80%。数据中心投资支 出增加将带动网络设备和服务器出货量增长。

CPU 更新迭代刺激服务器需求进一步提升。据 IDC 数据，全球服务器 2020 年出货量为 1211 万台，同比 3.15%。预计 2021-24 年服务器出货量 CAGR 为 6%，2024 年出货量可 以达到 1528 万台。服务器行业受上游 CPU 更新迭代影响较大，随着 Intel 和 AMD 密集 推出 Ice Lake、Sapphire Rapids、Milan、Genoa 等 CPU，刺激企业客户端服务器迭代 更换，带动服务器 PCB 行业景气度进一步提升。平台升级后对应 PCB 材质升级+层数增 加+工艺复杂度增加，单终端价值量有望提升。据测算，预计 2024 年服务器用 PCB 市场 规模为 80 亿美元，2020-24 年 CAGR 约为+10.79%。

3.2 新能源车持续高景气，电动化、智能化趋势明显

新能源车高景气持续，带动电子化率提升。随着疫情后汽车景气度提升，新能源车快速回 暖。据保监会，2021 上半年全国新能源乘用车上险量 100.4 万辆，同比 236.3%；其中， 纯电动 82.8 万辆，同比 253.6%；插混动力 17.6 万辆，同比 173.7%。根据 Marklines 以 及 SNE Research 的数据，2021 全球电动车销量或达 560 万辆。短期看，汽车行业缺芯 问题有望于 2022 逐步缓解，带动新能源车销量进一步提升；长期看，汽车电动化、智能 化仍是主旋律，高景气度有望延续。

根据 Strategy Analytics，中高档汽车电子价值占比目前仅为 28%，而混合动力汽车和纯 电动汽车可分别达到 47%和 65%。随着新能源车渗透率提升，汽车电子在整车成本中的 占比将会不断攀升，未来有望超过 50%。据前瞻产业研究院，全球汽车电子市场规模预计 在 2023 年将高达 3550 亿美元，2018-23 年 CAGR 实现 8.4%。

汽车电动化、智能化趋势带动车用 PCB 量价齐升。根据中金企信国际咨询，平均每辆传 统汽车的 PCB 用量约为 1 平米，以 2-6 层板为主，价值约 60 美元，新能源智能车 PCB 价值量约为传统汽车的 5 倍。新能源智能汽车的逐步渗透将为全球车用 PCB 带来 20-32 亿美元的增量空间。根据 Prismark，2020 年全球汽车 PCB 产值为 62 亿美元，预计 2020-24 年间将以 9.0%的 CAGR 成长，2024 年可达 87 亿美元。

四、重点公司分析

4.1 深南电路

深南电路成立于 1984 年，专注于电子互联领域，拥有印制电路板、封装基板及电子装联 三项业务，形成了业界独特的“3-In-One”业务布局。

公司 2020 年实现营业收入 116.00 亿元，同比+10.23%；实现归母净利润 14.30 亿元，同 比+16.01%。其中印制电路板营收占比 71.64%，同比+7.56%；电子装联营收占比 10.00%，同比-4.21%；封装基板营收占比 13.31%，同比+32.67%。2021Q3 实现营业收入 38.75 亿元，同比+26.32%；实现归母净利润 4.66 亿元，同比+24.60%，创下单季度新高。 随着通信市场基本盘逐步回暖以及新一代服务器平台 Whitley 的逐步切换升级，公司订单 已逐步导入，部分产品已实现量产。

此外，公司在海内外车电客户认证速度加快，现已完 成部分战略重点客户的认证和导入，南通三期预计于 2021Q4 投产主要用于车用 PCB。 IC 载板方面，公司已具备较完善的精细线路产品技术能力，拟投资 20 亿元建设无锡深南 高阶倒装芯片用 IC 载板产品制造项目，预计将于 2022Q4 投产。公司还规划投资 60 亿元 建设广州封装基板项目，主要产品为 FC-BGA、RF 及 FC-CSP 等有机封装基板。（报告来源：未来智库）

4.2 景旺电子

景旺电子是国内少数产品类型覆盖刚性电路板、柔性电路板和金属基电路板的厂商。2020 年实现营业收入 70.64 亿元，同比+11.55%；实现归母净利润 9.21 亿元，同比+10.02%。 2021Q3 实现营业收入 24.23 亿元，同比+35.51%；实现归母净利润 2.47 亿元，同比 +19.33%。

公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海富山、珠海高栏港 5 大生产基地共 11 个工厂。其中，珠海 RPCB/HDI (一期)、龙川 FPC(二期)、龙川 MPCB 陆续扩产，珠 海（立讯）工厂经营改善，叠加产品结构升级，产能稳步释放。此外，公司持续布局 5G 通信/新能源汽车，不断提高产品研发和批量生产能力，公司优质的客户资源使得公司能够 充分消化新增产能，贡献业绩增量。

4.3 胜宏科技

胜宏科技专业从事高密度印制线路板的研发、生产和销售，主要产品为双面板、多层板(含 HDI)等，拥有一流的 PCB 生产设备及专业团队，高密度多层 VGA（显卡）、小间距 LED PCB(直显)市场份额全球第一。 公司 2020 年实现营业收入 56.00 亿元，同比+44.15%；归母净利润 5.19 亿元，同比 +12.13%。2021Q3 实现营业收入 20.02 亿元，同比+37.40%；归母净利润 2.31 亿元，同 比+41.39%。

公司车载 PCB 已布局控制系统、娱乐系统、安全系统等多个部位，已具备低压、高压、HDI 全系列产品一站式供应能力,客户包括特斯拉、比亚迪、吉利、造车新势力等国内外优质大 客户;消费电子领域, 下游客户包括诸多一线知名手机终端厂商、ODM 大厂等消费客户， 产品结构不断升级。 技术方面，公司 HDI 产品不断升级，二阶以上产品占比已超过 60%，其中三阶及以上产 品占比超过 7%。公司 9 月 23 日公告披露，使用自有资金受让宁波科发富鼎创业投资合 伙企业 98.969%的财产份额，交易完成后，胜宏科技实现对珠海越亚的间接持股，有望加 深 IC 载板领域布局。

4.4 世运电路

世运电路主营业务为各类印制电路板(PCB)的研发、生产与销售。目前公司主导产品包括 单面板、双面板、多层板、HDI 板等，广泛应用于计算机及周边设备、消费电子、汽车电 子、工业控制、医疗设备等领域。 2020 年实现营业收入 25.36 元，同比+3.98%；归母净利润为 3.04 亿元，同比-7.61%。 其中，单面板营收占比 1.76%,双面板营收占比 29.36%，多层板营收占比 65.49%。2021Q3 实现营业收入 11.08 亿元，同比+60.54%；归母净利润为 0.78 亿元，同比+7.26%。

随着公司向下游客户传导成本压力，母公司毛利率逐步趋于稳定。随着销售规模的扩大， 规模效应凸现，外加公司主动进行内部经营的梳理与改善，公司 2021Q3 销售、管理、研 发、财务费用率分别为 1.06%、2.60%、3.31%、-0.63%，期间费用率同比下降 8.85%， 经营效率持续改善。与此同时，公司在手订单饱满。公司 IPO 一、二期分别在 2020、2021 年满产，可转债一期目前已土建完成，设备陆续到位，有望年内试产。